【ppzhan摘要】造紙行業(yè)11年產(chǎn)能大規(guī)模釋放，適逢11H2下游需求疲軟紙價(jià)持續(xù)回落，加之高價(jià)漿庫(kù)存的使用，行業(yè)盈利顯著承壓。因12年春節(jié)前中下游庫(kù)存水平較低，節(jié)后存在補(bǔ)庫(kù)存需求，紙企借機(jī)提價(jià)以改善盈利。雖中下游對(duì)廠(chǎng)商提價(jià)落實(shí)的節(jié)奏和幅度有所差異，但總體而言，紙價(jià)較12年初穩(wěn)中有升。造紙行業(yè)盈利于2012年初觸底，短期盈利回升趨勢(shì)確定，而板塊估值處于歷史底部，補(bǔ)庫(kù)存有望成為驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)的動(dòng)力，行業(yè)短期表現(xiàn)仍可期待，“紅二月”慣例有望再現(xiàn)。
　　
　　11年末國(guó)內(nèi)造紙及制漿增速回落
　　
　　2011年造紙新增產(chǎn)能釋放集中，加之中下游需求疲軟，供需失衡導(dǎo)致紙廠(chǎng)庫(kù)存較高，開(kāi)工率降低，產(chǎn)量增速整體呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)。我國(guó)11年合計(jì)生產(chǎn)機(jī)制紙及紙板1.10億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)13.2%。上半年國(guó)內(nèi)新產(chǎn)能陸續(xù)投放，推動(dòng)產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，下半年行業(yè)供大于求景氣度下降，產(chǎn)量增速逐月回落。因中下游需求清淡，紙廠(chǎng)庫(kù)存較高，有降庫(kù)存的意愿，加之12年春節(jié)淡季前移，11年12月產(chǎn)量增速明顯放緩：12月單月產(chǎn)量946.8萬(wàn)噸，同比僅增長(zhǎng)5.1%。
　　
　　11年12月國(guó)內(nèi)紙漿產(chǎn)量增速同比回落;下游“”，進(jìn)口量歷史次高。漿價(jià)11年5月以來(lái)逐月回落，12年1月進(jìn)口均價(jià)658美元/噸，較11年5月的897美元/噸已下跌26.6%，進(jìn)口商品漿的成本低于國(guó)內(nèi)自制漿成本。
　　
　　受紙廠(chǎng)開(kāi)工率較低影響，國(guó)內(nèi)漿價(jià)11H2下跌22.2%至4733元/噸，壓力下部分漿廠(chǎng)報(bào)出業(yè)績(jī)虧損，年底開(kāi)始陸續(xù)提漲報(bào)價(jià)。截止12年2月10日，國(guó)內(nèi)紙漿現(xiàn)貨均價(jià)較年初上漲2.5%至4870元/噸，終端或?qū)⒗^續(xù)跟進(jìn)提價(jià)。
　　
　　12年節(jié)后紙廠(chǎng)順勢(shì)提價(jià)，紙價(jià)較年初穩(wěn)中有升
　　
　　造紙行業(yè)11年產(chǎn)能大規(guī)模釋放，而下半年下游需求疲軟，供求失衡使紙價(jià)出現(xiàn)持續(xù)回落;加之高價(jià)漿庫(kù)存的使用，行業(yè)盈利明顯承壓。因節(jié)前中下游庫(kù)存水平較低，節(jié)后存在補(bǔ)庫(kù)存需求，紙企借機(jī)提價(jià)以改善盈利。視下游景氣程度，對(duì)廠(chǎng)商提價(jià)落實(shí)的節(jié)奏和幅度都有所差異，但總體而言，紙價(jià)較12年初穩(wěn)中有升。
　　
　　文化紙整體態(tài)勢(shì)：銅版紙、非涂布文化紙受產(chǎn)能沖擊為明顯，價(jià)格明顯回落，提價(jià)改善盈利訴求強(qiáng)烈，特別是銅版紙。春節(jié)后下游印廠(chǎng)逐漸開(kāi)工，旺季臨近，文化紙順勢(shì)提價(jià)。而新聞紙因新增產(chǎn)能較少，價(jià)格整體隨廢紙價(jià)格波動(dòng)。
　　
　　雙膠紙：截至12年2月10日，各品牌雙膠紙終端均價(jià)為6238元/噸，較年初的6225元/噸上漲0.2%。近期金華盛、太陽(yáng)紙業(yè)雙膠紙品牌報(bào)價(jià)上調(diào)200元/噸，其他紙廠(chǎng)后期或?qū)⒃囂叫愿鷿q。目前下游印廠(chǎng)開(kāi)工率尚不足，經(jīng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)仍有部分節(jié)前未消化的低價(jià)庫(kù)存，加之12H1安徽華泰15萬(wàn)噸、江門(mén)亞太45萬(wàn)噸等新產(chǎn)能投放預(yù)期，提價(jià)效果有待觀(guān)察。
　　
　　銅版紙：11H2新產(chǎn)能投放高峰與需求疲軟疊加，紙價(jià)大幅下跌;為減輕虧損程度，目前各大紙廠(chǎng)提價(jià)堅(jiān)決。晨鳴80萬(wàn)噸及華泰70萬(wàn)噸銅版紙新項(xiàng)目均在11年下半年正式投放市場(chǎng)，加之國(guó)內(nèi)需求不佳及歐盟雙反案沖擊出口，11H2國(guó)內(nèi)銅版紙價(jià)持續(xù)下跌17.3%至5600元/噸，Q4已呈虧損狀態(tài)。
　　
　　節(jié)后金東、金海、晨鳴、太陽(yáng)等主要紙廠(chǎng)堅(jiān)決推行提價(jià)政策，其他紙廠(chǎng)亦陸續(xù)表達(dá)提價(jià)意愿。部分華南、華東地區(qū)經(jīng)銷(xiāo)商也由觀(guān)望轉(zhuǎn)為試探性跟漲100-200元/噸，但終端價(jià)格相比年初僅上漲0.1%至5608元/噸，終提價(jià)效果仍有待觀(guān)察。相比其他紙種，銅版紙12年新增產(chǎn)能較少，或?qū)⒂兄趦r(jià)格穩(wěn)定。
　　
　　新聞紙：產(chǎn)量持續(xù)下滑，集中度提升助供求形勢(shì)好轉(zhuǎn)。受互聯(lián)網(wǎng)等媒體持續(xù)沖擊，新聞紙11年總產(chǎn)量368.6萬(wàn)噸，同比下降8.4%。需求雖疲軟，但因新聞紙幾無(wú)新增產(chǎn)能，且行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，行業(yè)供求形勢(shì)好轉(zhuǎn)，因而區(qū)別于其他紙種，11年整體價(jià)格穩(wěn)步向上。
　　
　　估值目前處于歷史底部行業(yè)中*已具備投資價(jià)值
　　
　　11年造紙行業(yè)盈利逐季下滑;股價(jià)自5月以來(lái)顯著跑輸市場(chǎng)。自5月以來(lái)造紙板塊整體下跌30.7%，重點(diǎn)公司下跌35.1%，表現(xiàn)顯著弱于市場(chǎng)。
　　
　　節(jié)后旺季臨近、中下游補(bǔ)庫(kù)存，紙廠(chǎng)量?jī)r(jià)提升，引發(fā)盈利改善預(yù)期，“紅二月”現(xiàn)象較為明顯。我們統(tǒng)計(jì)了從2000年以來(lái)的造紙行業(yè)月度相對(duì)收益和收益，發(fā)現(xiàn)每年的2月行業(yè)取得和相對(duì)收益的概率較大，“紅二月”現(xiàn)象較為明顯。我們預(yù)計(jì)與每年節(jié)后的旺季臨近、中下游補(bǔ)庫(kù)存，驅(qū)動(dòng)行業(yè)量?jī)r(jià)齊升，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)紙企的盈利改善預(yù)期有關(guān)。
　　
　　紙廠(chǎng)試探性提價(jià)，幅度視下游接受度而定;盈利有望短期改善。11Q4行業(yè)盈利加速探底，加之12年1月因過(guò)節(jié)影響產(chǎn)銷(xiāo)量，預(yù)計(jì)將出現(xiàn)明顯虧損，春節(jié)后伴隨著中間商及下游的補(bǔ)庫(kù)存和低價(jià)原材料使用，盈利有望回升。
　　
　　綜上，目前板塊安全邊際較高，下行空間有限，而盈利短期回升的趨勢(shì)，也使之具備一定彈性，存在估值修復(fù)的動(dòng)力。
　　
　　從盈利角度看，玖龍、理文因紙種以箱板紙為主，出口關(guān)聯(lián)度高，對(duì)經(jīng)濟(jì)變化更敏感，體現(xiàn)為股價(jià)的高彈性。
　　
　　而A股造紙板塊投資角度：造紙行業(yè)盈利于2012年初觸底，短期盈利回升趨勢(shì)確定，而板塊估值處于歷史底部，補(bǔ)庫(kù)存有望成為驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)的動(dòng)力，行業(yè)短期表現(xiàn)仍可期待，“紅二月”慣例有望再現(xiàn)。